整固后,真龙头再出发

世诚投资   2017-05-02 本文章1012阅读

    本期世诚投资月报,您的基金经理想与您再次讨论龙头股行情,因为该主题显然是当下除了“千年大计”之外最重要的投资主题。在刚刚过去的4月份,龙头股继续高歌猛进,一如我们上期月报的标题 -“龙头股在分歧中继续前行”- 所指出的那样。比如,沪深300指数相对于创业板指数在4月份一个月就又领先了2.5个百分点,从而将年初以来的领先优势扩大到了接近10个百分点(2016年全年:15个百分点)。该等表现的一个结果是,市场对于龙头股的分歧进一步加大了。此时此刻,我们的观点依旧鲜明,即看未来2-3个季度,相关行情将体现出如下特征:


  • 龙头股依然有超额收益,虽然中间会有反复

  • 龙头股整体波动加大

  • 龙头股内部出现分化

  • 只有真龙头才能立于不败之地


    截至本报告发布日,公募基金已悉数披露一季报。从季末持仓结构看,与我们在上份月报的判断一致,即仍持有较高仓位的中小板及创业板个股(合计44%;相应的,主板占比56%)。我们再次强调该等配置的不均衡及其导致的正在进行中的风格切换将有利于大市值特别是龙头公司的相对表现。而之所以风格切换仍将继续,一个主要原因是中小市值个股的估值还在出清的过程中。以创业板指数为例。该指数的2017年一季报内生增速刚刚勉强达到两位数,而市盈率仍在40倍以上。这种估值与增速的极度不匹配正是风格切换的原动力。当然,您的基金经理也很清楚,估值的出清不可能是线性的,期间也会有较大的反复,但估值向下的大趋势是十分确定的。在中小市值个股持续缺乏投资机会的背景下,龙头股的相对价值会得到更好的体现,虽然中间也会有反复。


    4月份发生的另一个变化是监管进一步趋严。这体现在两个层面,一是针对A股市场的监管进一步加强。显然,相当数量的中小市值个股是监管加强的直接受损者,这从其在4月份的股价表现可见一斑。问题是,我们认为这些个股的弱势仍将延续。监管趋严的另一个层面是针对整个金融体系的风险防控。这个其实也正是世诚投资在年初发布的年度策略报告中提及的三个主要风险点中的一个(另两个分别是短期的利率上行及中长期的房地产市场风险)。防控金融体系风险过程中对股市的溢出效应不得不防,而在整体流动性趋紧的背景下,中小市值个股相对于大市值龙头个股显然处于更加不利的地位。


    在获取了过去一年左右的明显超额收益之后,随着市场分歧的加大,龙头股整体的波动也将加大。这从4月末的相关板块及个股走势中已经可以看出一些端倪。随着超额收益的快速积累,龙头股将不再大涨小回,而是将体现出更大的波动。该等波动一是来自于分歧本身,二是来自于外部冲击比如短期业绩的不达预期。换言之,龙头股整体的性价比将趋势性地下降。但这并不意味着机会的完全丧失,而是要求基金经理能更好地把控波动和风险。


    龙头股行情的另外一个新特征是,龙头股内部也将出现分化。过去一段时间,只要被贴上龙头股的标签,基本上都可以鸡犬升天。殊不知,首先,行业龙头并不一定等同于好的投资标的;有太多的反面案例表明,行业龙头也很容易成为投资陷阱。同时,我们看到,有不少的行业及公司,其业绩的稳定性及盈利质量甚至公司治理并不如人意。一旦市场认清了其真面目,等待它们的命运一如估值与基本面不甚匹配的那些中小市值个股,即估值重新回归的漫漫长路。


    所以,在接下来的行情中,唯有真龙头才能在一场争夺流动性的战争中立于不败之地。世诚投资理解的真龙头,首先要有良好的治理结构即一个全体股东及利益攸关方的利益受到同等保护的健全机制。其次,中长期的稳定业绩(甚至包括一定幅度的持续增长),而非短期业绩的昙花一现。另外,业绩及其增长的质量也是衡量真龙头的重要标准。那些依靠资产负债表的无序扩张来换取损益表增长的公司终将受到市场的惩罚。最后,估值仍是重中之重只有目前处于一个相对合理的区间,真龙头才能在整固后再出发,才能享受估值上的溢价,才能体现出真正的王者风范。


    落实到具体的投资策略,龙头价值股、国企改革股、高质量成长股始终是我们世诚投资的三大布局方向。在此基础上,结合上述对龙头股行情的综合判断,您的基金经理将阶段性地将投资重点进一步向真龙头靠拢,以期在管控好风险的前提下持续地获取超额收益。