野百合也有春天

世诚投资   2019-09-02 本文章15阅读


市场呈现了非常极端的分化——无论是过去的一周还是整个8月份。回顾期内,以泛消费的典型食品饮料和医药为例,两者皆录得近10个百分点的超额收益,而以指数权重板块银行和地产为代表的泛周期股落后大盘约4个百分点。世诚投资将该等极度分化归纳为下述原因。首先,面对包括中美经贸摩擦的外部不确定性,机构进一步“抱团”内需服务行业。面临经济的持续小幅下行(高频数据的指向)及行业政策(银行让利实体企业、房地产融资收紧等),泛周期板块“不受待见”。 8月份适逢中期业绩披露高峰期,对短期业绩包括确定性的高度关注亦导致了前述的分化。最后,赚钱效应强化了正反馈。

世诚投资于月中LPR形成机制改革公布的当日发表了最新市场评论,阐明了较8月初更为积极的观点。该等边际变化主要来自于改革措施对于投资情绪或曰风险偏好的提升、以国债收益率为代表的无风险收益率的进一步下行、部分龙头公司的业绩韧性。大盘指数从那时开始至月末反弹了近3%,且体现了相当的活跃度。这也正体现了A股市场在目前宏观环境下的韧性。我们目前仍持有这样的观点,即更加积极地看待未来一段时间的市场表现。


不过,基金结构显然仍是重中之重。展望未来,市场有可能向两个方向演绎。一是延续8月份的趋势,消费服务板块(乃至部分科技股)继续高歌猛进,并以牺牲其它权重板块的流动性为代价。另一种可能是,泛金融行业后来居上,成为9月份市场的“定海神针”。如果一定要做选择题的话,世诚投资倾向于后者,而判断的依据更侧重于估值而非业绩增速。


每到四季度,市场都会讨论所谓的“估值切换”(用次年的更高的业绩给股票估值,从而带来股价的上涨),并付诸实践。考虑到今年的内外宏观形势,我们之前判断今年的估值切换会比往年“来得更早一些”,但是也不曾想到会来得如此早、如此猛烈——消费医药行业的龙头个股在8月份上涨了15-20%不等、估值来到了各自的历史高位。考虑到这些个股先前的超强表现,估值切换已然完成了绝大部分。在额外的催化剂出现之前,接下来的超额收益将十分有限,尽管我们不否认其高成长及确定性。


而对于之前大幅落后的泛金融板块,其估值水平却达到或接近了历史低位。虽然绝对的业绩增速或不及消费龙头,但相对的确定性及稳定性并不低。我们相信,源自行业政策的悲观预期已完全反映在股价和估值里。其实行业政策对龙头公司的实质影响要远远小于心理反应,即传统行业里的优秀公司仍能获得明显的基本面alpha,而这是由经济活力、竞争环境、信用利差等诸因素共同决定的。当然,泛金融股的迎头赶上,需要宏观数据或者资金的引导——这需要我们密切跟踪观察。


上述观点的一大风险是,道德风险所带来的机构资金进一步涌入导致短期“抱团取暖”加剧。随着宏观经济对各行各业的影响,以及部分“白马股”的业绩爆雷,可抱的“团”越来越少,而剩下的“团”越来越大(基于长期胜出的信念)。对此我们也会高度重视,并根据具体情况及时修正我们的观点——如果必要的话。


基于上述判断,世诚投资对于基金组合的结构布局优于对股票仓位的调整。对于后者,短期不会有大的起落,但原则之一是在关键时刻逆市场而动、而非简单地追涨杀跌。针对组合结构,您的基金经理应该不会再增加高成长高市盈率个股的头寸,甚至会适时逢高减磅。而另外一头,也不会减持性价比更加突出的泛金融板块,且不排除利用市场情绪进一步积极布局。最后,对于科技相关个股,鉴于其与众不同的风险收益特征,我们会更主动地关注战术层面的机遇。


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