成败皆通胀

  2019-11-04 本文章5阅读



“世诚投资对节后市场并不悲观”。这是我们上期月报的中心思想。沪深300指数在十月份录得近2%的升幅。这虽然较月内高点回落了2个百分点,但仍强于主流的谨慎预期,当然更是远远好于去年十月份超过8%的跌幅。当然,市场内部分化依旧——尽管较九月份有所收敛。就大类风格而言,消费和金融跑赢大盘,而成长及周期相对落后。具体到行业,养殖家电医药银行等行业的表现领先大盘,而钢铁有色等上游行业及传媒通信等成长行业的负超额收益明显。



上述分化很容易在宏观层面找到理由。十月份市场交易的主要矛盾是滞胀,尽管外围形势在上半月构成了一定的利好。这也正是指数月内低点形成于高于预期的九月份CPI、略低于预期的三季度GDP、低于预期的十月份LPR数据出台前后的原因。所以,我们看到大部分的十月份强势板块有一个共性:受益于(或者被认为受益于)通胀,并叠加低估值。而另一头,落后行业正好也反映了市场对短期增速、通胀、政策的不利组合的担忧。


微观层面也能解释前述分化。我们在上期月报同时指出上市公司将迎来三季报的“大考”。从结果看,上市公司业绩:1)整体相对平稳,2)上游维持弱势,下游体现韧性,2)局部如医药板块有亮点(带动相关个股继续估值扩张),3)一定数量的“白马”股低于之前较高的预期(引发股价大幅下挫)。而十月份板块及个股的分化也正是映射了业绩的差异。

世诚投资对今年最后两个月的市场保持乐观首要原因是我们预期市场将对滞胀观点做出修正。在增速方面,我们判断三季度6%的增速已经处于阶段性的底部。后续随着积极财政政策的进一步落实到位及部分行业政策的托底,四季度的增速不会低于三季度,由此对市场情绪构成支撑。通胀方面,虽然未来几个月的CPI同比数据仍将上行(不排除单月突破3.5%),更能反映趋势变化的环比折年率数据极有可能即将持平甚至小幅下行。背后的逻辑并不复杂。连那个“一瓶难求”的白酒的价格都已经回落了不少,难道那头猪还能一直“扶摇直上”不成?其实,近日北方猪价也已经在高位出现了明显的松动,而我们预测该趋势向南方蔓延指日可待。所以,一旦滞胀预期有所钝化甚至出现拐点,股票市场将迎来新的向上动力。


第二个因素是改革预期。刚刚过去的周末,证监会易主席接受了多家媒体的专访。除了在科创板宣布一周年之际对科创板本身做了积极评价之外,监管部门更是对资本市场的改革举措做了鼓舞人心的展望,包括“抓紧制定提高上市公司质量行动计划”、“增加法治供给、保护投资者利益”、“吸引长线资金入市”等治本之举。我们相信,随着资本市场“深改12条”的逐步落地,A股市场将迎来更优的生态环境,为未来的“长牛、慢牛”夯实制度基础。



另外一个刺激是增量资金的持续流入,特别是外资。本月下旬会迎来MSCI将A股纳入系数进一步提升5个百分点至20%,并将首次纳入中盘股。随着事件的临近,我们观察到近日“北上”资金持续大规模流入,对相关权重股形成实质利好。而且,近期外围环境的相对稳定亦使得人民币汇率预期成为外资持续流入的“助推器”。当然,外资的流入并不仅仅是短期事件驱动。世诚投资于上周参加了上海交易所主办的国际投资者会议。通过与参会各方包括海外机构投资者的交流,世诚投资的长期观点再次得到确认,即未来数年外资持续流入是个不可逆的过程。


其他积极因素还包括,接下来近三个月的时间处于业绩真空期,故不像刚刚过去的季报季,业绩风险不再构成大的担忧。同时,低估值板块的估值修复大概率将在年末延续。另外,风险偏好(特别是在科技成长板块)仍有提升的空间(之前区块链主题的例子)。

尽管对市场乐观,我们时刻提醒自己,要获取持续的超额收益,“赛道”的选择更为重要。经过2019年前十个月的上涨,不少行业的公司的估值修复甚至估值切换已然完成——这是我们管理人面临的最大挑战。在此背景下,世诚投资将战略性地聚焦于两类公司,并愿意为此付出在可接受范围内的短期估值溢价。一类是能依据不断积累的核心竞争力而持续保持高质量成长的公司;另一类是虽然增速有限,但依靠较高的财务回报能为全体股东利益着想、为全体股东持续创造价值(包括分红回报)的公司。而在战术层面,我们会继续围绕低估值品种打好2019年的收官之战。

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