上海世诚投资2018年4月投资策略报告

全市场在刚刚过去的三月份出现了明显的风格转换。以新兴成长为代表的创业板指数大幅上扬8%，创下2年来的最大月涨幅纪录，而龙头白马为代表的上证50指数则继2月份重挫7%之后，在3月份继续收跌5%。如此的结构性行情，已然超过了我们在之前策略报告中的预判，即去年充分演绎的风格分化在今年将会收敛。过去一个月的表现，用收敛二字显然已不足以描述，而更贴切的说法应该是短期的转向。

之所以市场风格出现预期之外的转换，在世诚投资看来，并非源于内在基本面包括企业盈利的急遽变化，而是外部环境使然。以金融股为代表的低估值个股受到了宏观经济增速下行预期的干扰，而近期美国单方面挑起的贸易战亦使短期经济展望蒙上了一层阴影；以消费股为代表的价值成长股被个别业绩不达预期的公司拖累，“白马信仰”出现了一定程度的动摇，导致估值收缩。而另外一头，随着国家战略及监管指挥棒的转向，科技成长板块因为风险偏好的提升而急速反弹，并形成燎原之势。

上述风格变化的另一个原因来自交易结构。龙头白马股在2017年的明显赚钱效应导致机构投资人的持股结构明显偏向持续表现强劲的板块，并形成相当程度的“交易拥挤”。而随着机构先前在高估值成长股上的不断减持及相关板块自身的持续落后表现，后者的潜在抛压已然大幅减轻；一旦赚钱效应重启，则短期阻力小、爆发力强。

展望二季度，我们认为低风险偏好风格与高风险偏好风格会交替发展，而后者的活跃度可能更高。考虑到中性的货币政策及略有起伏的财政政策，市场对经济增速的判断仍将偏谨慎，从而抑制低风险偏好个股的更大幅度的反弹。并且，中美贸易战的不确定性也会阶段性地压制与宏观高度相关的泛周期板块的风险偏好的提升。而在高风险偏好领域，继前期的利好消息（比如，“两会”前后各方的相关表述）之后，未来还会有包括相关产业政策及监管政策陆续出台在内的催化剂（周末证监会颁布了新股发行制度修改征求意见稿、为即将到来的CDR登陆A股市场做好制度安排即为一例），从而维持风险偏好处于高位。

    总结一点，虽然全市场各板块的基本面包括盈利前景未有实质变化，因着宏观背景的变化，对于低风险偏好行业的“苛求”、对于高风险偏好板块的“宽容”仍将延续（前者的典型代表是对于某一高端消费品公司，市场忽略其强劲的动销而纠结于短期的出货量）。而且，从近期公募基金的净值表现与各类风格的相关度观察，机构投资者的调仓行为还未结束。这意味着，三月份的风格分化在未来短期仍有可能延续；当然，过程会有起伏，甚至不排除短周期的上证50指数再度大幅领先创业板。